刚性兑付 即将终结？

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引用:与其他产品相比，期限错配的产品风险概率更高，尤其是在资金持续短缺的情况下，此类产品可能会“爆发”。即使项目本身没有问题，期限不匹配还是会导致产品无法支付。

最近流动性紧缩对金融业的影响很大，可能会超出我们的预期。

6月，金融市场发生了很多罕见的事情，比如:银行间结算违约，非常罕见；隔夜拆借利率市场飙升，某些时刻达到30%；股市暴跌。一些银行一个月理财产品的年化收益实际上已经达到6%左右。这些现象不正常，也说明市场资金极度紧张。此外，一些货币基金也经历了大规模的赎回，尤其是很多货币基金b股的赎回，即机构投资的赎回远远大于普通投资者投资a股的赎回。整个现象就是“钱荒”，导致利率飙升，收益率上升，市场部分违约。

原因:政府主动打破泡沫

除了一些季节性的常规原因，比如季度末大量理财产品到期，更关键的是本届政府正在积极降低杠杆，释放风险。

从金融角度来看，美国从2008年开始降低杠杆，杠杆已经降到了2005年金融危机前的水平。在欧洲，虽然调整速度较慢，但杠杆在这两年逐渐降低。如果不降低杠杆率，可能会出现类似希腊的情况。事实上，在过去的两年里，中国一直在增加杠杆和资金投入，比如2008年的“4万亿元”。杠杆增加带来了严重的不良后果，比如流动性过剩，各种资产出现泡沫，经济结构难以调整，因为总有流动性支撑各种资产和投资。实体经济越来越差，而金融资产越来越大，差距越来越大，越来越疯狂。

现在中国增加杠杆的道路已经到了拐点，重新释放货币对经济的刺激和边际效应已经不如以前了。从风险的角度来看，增加杠杆带来的后遗症越来越明显。

从目前的情况来看，新一届领导人不应该走上届政府的老路，而应该先把上届政府留下的问题拿出来，先把精力放在整顿当前经济中的货币泡沫和结构性弊病上。我个人认为，主动打破泡沫，承受短期痛苦，付出经济低迷的代价，是值得的。只有过了这个经济周期，才能在未来走上更好的发展道路。

影响:短期波动继续

最近市场上有很多混乱的观点，但基本共识是短期流动性危机还没有结束，还会持续一段时间。但我们只能等着看它能持续多久，有多深。

首先，最大的风险是一些期限错配的产品会出问题。众所周知，近年来一些金融机构发行了大量期限不匹配的产品，比如1-6个月期限的产品，但实际上投资的是1-2年期限的产品。市场上一些信托公司和一些第三方金融机构已经发行了季度产品，这些产品大多投放到市场上的中长期金融产品中。在这场流动性危机中，这类产品可能首当其冲。虽然发行这些产品很容易赚钱，但是比如发现一个半年的产品，会给客户6%左右的收益，然后通过期限错配投资到1-2年收益10%左右的产品上。与此同时，它可以轻松赚取4%左右的息差。

现在，大家都看到了影子银行拐点的第一波动荡。虽然不确定期限不匹配的产品是否会有风险，但与其他产品相比，可能的风险概率更高，尤其是在资金持续短缺的情况下。对于此类产品，可能会发生投资者在三个月到期后想要撤回和赎回资金，但资金实际上已经锁定在1-2年期理财产品中。如果他们不能撤退，他们可能会炸掉阵地。即使项目本身没有问题，流动性不匹配还是会导致无法支付产品。

据我所知，有些信托公司的资金池在500亿元以上。不知道其他第三方有多少资金池项目，发行越多，面临的问题越大。因此，期限不匹配的产品就像庞氏骗局。没问题的时候，他们在唱着歌跳着舞，投资者不会赎回，或者不断有新的资金进来，不匹配的到期可以维持。但一旦流动性萎缩，新资金跟不上，很多产品就会露出本来面目。

目前市场上很多所谓的“创新”产品，包括一些信托公司或者激进的第三方金融机构都会受到冲击。此外，一些银行理财产品也可能存在风险，因为资金池缺乏透明度，还存在期限错配的问题。但我们认为，银行抵御风险的能力远强于信托公司和第三方机构，尤其是大银行。

中长期来看，主动打破泡沫，让银行等金融机构降低杠杆，有利于中长期经济结构调整。希望管理层能顶住压力，坚持现行政策，怕央行妥协，再次注资，那就可能失去之前的所有成绩。

现在中国经济增长放缓，这是正常的，也是好事。过去，中国的经济增长大多是由流动性驱动的，增长质量存在很大问题。对股市来说也是，短期指标调整会带来很大的痛苦，但对很多企业和上市公司来说却是一剂良药，迫使大家珍惜资源，加快调整。

国企背景产品还是可以投资的

信托产品可以视为信托公司发行的金融债券，央企、国企背景的信托抗风险能力最高。在刚性赎回的背景下，这些信托公司违约的可能性较小。如果连这些公司都有风险，那么整个行业可能早就全军覆没了。我相信那些激进的私人信托公司会先出事。

我不认为这次危机会打破信托产品整体僵化的赎回模式，但个别信托公司可能会因为期限错配等原因存在风险。比如某信托公司设立了很多短期资金池产品。资金池产品不仅投资期限不匹配的长期产品，还会收到一些当期无法赎回的坏账。这种流动性短缺可能会挤压这些信托公司。而有国企和央企背景的信托公司，不太可能出现这种情况。

未来整个产品的供给会下降，但市场资金的需求下降更快，尤其是来自银行等机构的需求。目前，信托资产总规模约为9万亿元，今年上半年可能达到10万亿元。这些资金有三分之二来自银行理财产品对接，只有三分之一是真正的集体信托。这意味着，随着银行收紧，对信托和投资的大量需求将会减少。因此，在未来，集体信托产品的供应将是充足的。

投入:

近期的流动性危机不会从整体上打破信托产品的刚性赎回模式，但个别信托公司可能会因为期限错配等原因存在风险。

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